Tanto los bonos soberanos como los provinciales se vieron inmersos en un proceso bajista, haciendo que la renta fija local caiga 60% en lo que va del año y más de un 70% si se toma en consideración los máximos alcanzados en 2018. De esta manera, las debilidades vistas en los precios de los bonos empujaron a las tasas de interés de dichos instrumentos al alza. Muchas de las provincias acompañaron a la Nación y emitieron deuda, mayormente en dólares, con lo que la devaluación le jugó una mala pasada. Dado este escenario resulta interesante analizar cuáles son los mejores créditos provinciales y si los mismos pueden representar una oportunidad en el proceso de reestructuración.
Distintos analistas del mercado destacan que los mejores créditos provinciales (en términos relativos) son los de CABA, Córdoba, Neuquén y Santa Fe. En el otro extremo se destacan Provincia de Rio Negro y Jujuy, junto con Provincia de Buenos Aires.
Esteban Arrieta, analista de deuda provincial de Banco Mariva destacó que los créditos de CABA, Córdoba, Santa Fe y Neuquén se muestran hoy como los de mejores números en términos relativos.
"Preferimos bonos en dólares de las provincias con los números fiscales más sólidos y con un perfil de vencimientos de deuda no desafiante. Los créditos de CABA y Neuquén se destacan por su superávit fiscal primario y por una estructura de ingresos diversificada y menos dependiente de recursos de origen nacional. Las provincias de Córdoba y Santa Fe tienen un elevado superávit operativo (no incluye el gasto de capital) y mayor flexibilidad para reducir el gasto vía reducción de la obra pública, de ser necesario", afirmó el analista de bonos provinciales de Banco Mariva.
La renta fija provincial no estuvo exenta del fuerte ajuste que se vieron en los bonos nacionales. El desplazamiento al alza de la tasa de interés nacional también se vio en los bonos sub-soberanos sin embargo, muchos de los créditos provinciales operan dentro de la curva soberana, es decir, con tasas de interés menores al soberano. En promedio operan con tasas de casi 2000 puntos básicos menos que soberanos. De todos modos, dado el proceso de reestructuración, analistas recomiendan selectividad en dichos instrumentos.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Grupo SBS agregó que desde la compañía solamente recomiendan créditos provinciales a inversores con alta tolerancia al riesgo poniendo el foco en la calidad de los emisores y la liquidez de los bonos.
“Vemos valor en el tramo medio de la curva de la Ciudad de Buenos Aires y la provincia de Córdoba, destacando en ambos casos los bonos a 2027. En relación a la Provincia de Buenos Aires, consideramos que a estos niveles hay opciones más atractivas dentro de la curva soberana”, dijo el economista.
La Ciudad de Buenos Aires es, para el mercado, uno de los mejores créditos a nivel provincial dado el nivel de tasa de interés de la deuda. El bono a 2021 rinde 19% mientras que el de vencimiento a 2027 rinde 13%. Mientras, el Global 2021 rinde 81% y el de vencimiento a 2027 rinde 26,5%. Es decir, las tasas de los bonos de CABA operan 6200 puntos básicos menos que el soberano en la parte corta y 1350 puntos básicos menos en la parte más larga.
En línea con los demás analistas, Joaquín Bagües, jefe de estrategia de Portfolio Personal Inversiones (PPI) resaltó a los bonos de Neuquén y sostuvo que es la provincia con mayor concentración de petróleo y gas de la Argentina.
“Actualmente la provincia cuenta con un alto poder de autonomía ya que el 26,4% de los ingresos totales está explicado por impuestos provinciales, sumado a los 24,8% provenientes de regalías por la producción de hidrocarburos, explicando casi el 53% del ingreso corriente de Neuquén. Durante los próximos 3 años, la provincia tiene compromisos menores a u$s 100 millones por año entre capital y pago de cupones en moneda extranjera”, explicó el estratega de PPI.
Otro de los créditos subsoberanos señalados por Bagües se encuentran Córdoba y Mendoza.
“Córdoba presenta buenos niveles de superávit operativo, pero dedica gran parte de su gasto a la inversión en infraestructura y gasto de capital (19,4% durante 2018). Si bien es una provincia que recibe un aporte significativo del gobierno nacional para el tamaño que tiene su economía fue el alumno ejemplar en materia fiscal en los últimos años. Por su parte Mendoza es una provincia fiscalmente prolija, habiendo mostrado un superávit primario de $8.570 millones en 2018 (2,3% del PBI provincial). Además tiene sólo el 50% de su deuda dolarizada, ya que tiene deuda contraída con el Banco Nación, el Gobierno Nacional y el PMJ21 que es un badlar en pesos. Presenta un perfil de vencimientos super liviano para los próximos años”, resaltó.
PBA como el mayor deudor
La Provincia de Buenos Aires es el mayor deudor a nivel sub-soberano. Actualmente los bonos de PBA a 2023 rinden 75%, a 2024 53% y opera con tasas de interés del 33% a 2027. Por su parte, los bonos de Nación a 2024 rinden 65% y a 2027 45%.
Paula Gándara, head de research de Adcap destacó que uno de los créditos favoritos que tienen desde la compañía es la Provincia de Buenos Aires.
“El esperado cambio de política del gobierno entrante sobre castigó a los bonos en la Provincia de Buenos Aires. Por ejemplo, el diferencial de rendimiento entre los bonos en dólares de la provincia Buenos 27 y el comparable del soberano, se encuentra en 430 puntos básicos, muy por encima de su promedio histórico de +100 puntos básicos. En términos de precio sucede lo mismo, mientras que el Buenos 2027 se negocia en valores aproximados a 33, el del soberano lo hace en 38”, dijo Gándara.
Además, para la especialista, los fundamentales y el monto del servicio de la deuda que tiene que enfrentar la provincia en 2020, no convalidan el valor actual de esos títulos.
“La provincia enfrenta pagos de deuda por u$s 2,000 millones en 2020 y el total de deuda en bonos de u$s 11,000 millones, niveles muy por debajo de los u$s 46,000 millones de los servicios de la deuda solo para el año entrante del soberano. La deuda de la provincia representa el 8.5% de su producto geográfico bruto, mientras que el ratio del soberano se acerca a los 80%”, comentó.
La provincia de buenos aires tiene una reputación crediticia superior a la de la nación. No solo ha tenido mejor desempeño que el soberano en los momentos de la restructura pasada en 2005, sino también, no ha necesitado Re perfilar su deuda de corta plazo, como lo hizo este año el soberano con las Letes y Las Lecaps.
“En nuestra opinión la Provincia de Buenos Aires se encuentra en condiciones de realizar un Re-perfilamiento de su deuda en términos más atractivos para los inversores que el soberano”, afirmó Gándara.