Los retornos reales de las inversiones en pesos se hunden en negativo. Sus rendimientos promedian un -10%, lo que significa que el ahorrista no logra siquiera cubrir la inflación. Ante ese panorama, y dado que el dólar MEP y el contado con liquidación permanecen por debajo de los $ 150, la presión podría trasladarse hacia el tipo de cambio.
Los controles cambiarios y los flujos de corto plazo por el pago del impuesto a la riqueza generaron un buen contexto para la calma cambiaria. Sin embargo, los riesgos se acumulan ante las chances de ver un salto futuro en el tipo de cambio implícito.
Las colocaciones en pesos a tasa fija, Badlar o plazo fijo, terminan generando rendimientos que pierden contra la inflación. Este escenario genera que se desalienten las inversiones en pesos lo que, a su vez, incrementa los riesgos de que el flujo se vaya hacia el tipo de cambio, tal como ocurrió en la última etapa del Gobierno de Mauricio Macri.
Juan Pablo Vera, jefe de operaciones de Tavelli y compañía, explicó que cualquier inversión en moneda nacional a tasa fija debería remunerar una prima que haga que ese rendimiento no se vea licuado o eliminado por la inflación. No obstante, indica que eso es difícil de conseguir actualmente.
"Con niveles de tasa Badlar en 34% y la inflación corriendo al 3,5% o 4% mensual, no hay rendimiento real para el inversor. La cobertura estará dada por los bonos CER, pero lo referido a tasa fija corre con fuerte desventaja. La tasa real hoy es de aproximadamente 10 puntos porcentuales en términos negativos, desincentivando (teóricamente) la colocación de pesos como inversión", advirtió el especialista. Sin embargo, explicó que "las fuertes restricciones para acceder al mercado cambiario se encargan de mantener el statu quo".
En el pasado, cuando la tasa real se hundía en negativo, los inversores comenzaban a migrar sus posiciones hacia activos dolarizados, generando mayor demanda y presión sobre el contado con liquidación y dólar MEP. Hoy el escenario es distinto por flujos de corto plazo así como también por cuestiones regulatorias.
Pedro Siaba Serrate, estratega de Portfolio Personal Inversiones (PPI), explicó que efectivamente, una tasa real negativa debería implicar una mayor presión sobre el tipo de cambio.
"Mirando la evolución de la tasa Badlar privada y la inflación desde mediados del año pasado, no caben dudas que los ahorristas fueron percibiendo una tasa real cada vez más negativa. Ahora bien, lo que generó una turbulencia cambiaria en 2019, hoy no tiene el mismo efecto ya que el cepo estricto y las restricciones para acceder al contado con liquidación o dólar MEP limitan los grados de libertad de varios jugadores. Por supuesto, no es gratis. El castigo al ahorro deteriora la perspectiva de crecimiento futuro", advirtió el estratega de PPI.
Por otro lado, Siaba Serrate afirmó que durante los últimos dos meses, el CCL y el MEP se vieron atenuados por dos efectos: por un lado, el Banco Central (BCRA) estuvo vendiendo dólares que le ingresan por el MULC y por otra parte, el impuesto a las grandes fortunas.
"El impuesto a la riqueza generó una oferta adicional de divisas para hacerse de los pesos para pagar el tributo. A pesar de que el efecto del impuesto es transitorio, el marzo récord es solo el principio del período de alta estacionalidad de liquidación del agro, por lo cual el BCRA conservaría el poder de fuego en el caso que la presión del CCL o que el MEP se despierte", comentó.
El nivel de tasa real no es algo estático sino que va fluctuando en línea con la tasa que pagan los activos y de la tasa de inflación. Si esta última se acelera y las tasas de los activos se mantienen intactas, la tasa real negativa se incrementará.
Julio Calcagnino, analista de mercados de TSA Bursátil del Grupo Transatlántica, estimó que una posible descompresión en los rendimientos reales negativos debería venir desde el lado de las expectativas de depreciación.
"Si las expectativas de devaluación suben, podría gatillarse un sell off de bonos en pesos (subiría la tasa y la real negativa se descomprimiría). Por el momento, el mercado parece estar digiriendo la apreciación buscada por el ministro de Economía, Martín Guzmán, para este año electoral. Para alcanzar tasas reales positivas se requerirá al menos un cambio que haga que surjan presiones sobre el tipo de cambio. Este cambio probablemente surja del frente monetario y fiscal.", alertó.
RIESGOS SOBRE EL DÓLAR
Los riesgos cambiarios se exacerban por dos puntos de vista. Por un lado, las tasas se muestran quietas mientras la inflación sigue acelerando. Por el otro, el contado con liquidación se encuentra por debajo de los máximos que supo tocar durante 2020. De esta manera, las presiones sobre el tipo de cambio se incrementan y alientan a que los tenedores locales e internacionales busquen desarmar posiciones para pasarse a dólares.
Los analistas de Bull Market Brokers explicaron que las tasas reales negativas, sobre todo en deuda CER, es una consecuencia de las regulaciones.
"Si bien parece un buen negocio para el Estado, lo cierto es que tener tasas tan negativas favorece el desarme de fondos del exterior y la salida mediante los Globales. Además, ahuyenta a los tenedores con pesos en mano de comprar estos activos y que no están alcanzados por regulaciones. El dólar, luego de cinco meses sin moverse, ha quedado muy barato. Es momento de ir armando posición lentamente", dijeron los analistas de la compañía.
En línea con lo mencionado por los analistas de Bull Market, los inversores internacionales se encuentran en una etapa de venta de activos en moneda local y búsqueda de dolarizarse y cerrar posiciones en bono en pesos. Por ello es que los bonos que ajustan por CER sufrieron recientemente, junto con otras curvas en moneda local que también sintieron presiones vendedoras.
Nicolás Baldi, trader de Banco Mariva, advirtió que se está observando una salida de fondos de inversores institucionales que estaban posicionados en bonos CER para aprovechar el dólar bajo.
"Hoy lo que se está viendo es una venta de manos offshore para aprovechar la baja del tipo de cambio. No son los locales que venden CER sino que son más manos de afuera", remarcó el trader.
Por último, Martín Salvo, head portfolio manager de Industrial Asset Management, también señala que el desarme de CER tuvo que ver con una variación en la posición técnica de jugadores externos que se viene acomodando en el último año y medio.
"Más del 50% de los títulos soberanos en moneda local estaban en fondos del exterior, y gracias al trabajo de la ´normalización´ de la curva y los distintos canjes, ese número rondaría el 22%. Jugadores que venían con tenencia y otros que aprovecharon el ´overshooting´ del contado en octubre para hacer algo de tasa, cerraron parte de sus posiciones", dijo Salvo.