JULIÁN YOSOVITCH
El ciclo monetario en Estados Unidos está cambiando. El mercado no solo espera que la Reserva Federal (Fed) desacelere el ritmo de compras de activos financieros y finalice el proceso de Tapering en marzo, sino que también espera que se ponga primera en el ciclo alcista de tasas de interés.
Por otro lado, y ya mirando hacia mediados de año, el mercado espera que la Reserva Federal, además, comience a deshacerse de los activos incluidos en su hoja de balance. Esto es lo que se llama el Quantitative Tightening (QT) y, al ser una medida aun más restrictiva del lado monetario, es uno de los temores que comienzan a tener los inversores.
Actualmente, con la inflación en Estados Unidos en niveles de 7% anual, junto con un desempleo en 3,9%, (cerca del pleno empleo), las políticas monetarias laxas de la Fed parecen tener los días contados.
La elevada inflación preocupa a la Fed ya que la misma está mostrando ser más persistente de lo que los miembros del banco central estadounidense esperaban en un primer momento.
Por ello, la Fed está tomando una postura aun más contractiva (hawkish) en su política monetaria y además de subir la tasa, se espera que también comience a vender parte de los activos que tiene en su hoja de balance.
A esto se lo conoce como Quantitative Tightening y es algo a lo que le temen los inversores.
Entre marzo de 2020 y la actualidad, la Fed compró bonos del Tesoro americano y activos respaldados por hipotecas a un ritmo récord, pasando de u$s 3,9 billones a los u$s 8,7 billones actuales.
Ahora parece haber llegado el momento en que la Fed comience a desprenderse de semejante montaña de activos.
Si la Fed, además de subir la tasa, comienza a vender sus activos, implicaría una postura aun más agresiva en su política monetaria ya que generará mayor presión bajista sobre el mercado de bonos, elevaría la tasa de interés de referencia en el mercado y provocaría una mayor volatilidad en el resto de los activos.
El banco de inversión Goldman Sachs prevé que la Fed inicie el proceso de reducción de su balance de más de u$s 8,7 billones tan pronto como en julio.
Por su parte, el banco de inversión alemán Deutsche Bank espera cuatro subas de tasas para 2022 y espera que el QT se inicie en el tercer trimestre, según se supo en una nota de investigación publicada el viernes de la semana pasada.
En su informe señalaron que "la economía de Estados Unidos mostró un mayor progreso hacia el máximo empleo" y aclararon que esperan que la liquidación de posiciones en la hoja balance de la Fed comience en el tercer trimestre.
Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, dijo que tras el dato de inflación de Estados Unidos esta semana (7%) y un desempleo del 3,9%, la Fed sigue acumulando razones para avanzar en el retiro de los estímulos monetarios.
"Tras el dato de inflación, el mercado descuenta una probabilidad de 92,8% de que la Fed inicie su ciclo de alzas de tasas en marzo (era 0% hasta octubre). Además, crece el espacio para que la Fed arranque su Quantitative Tightening este año, algo que anticipó esta semana su presidente, Jerome Powell, cuando dijo que ´en algún momento, tal vez más tarde este año, vamos a permitir que la hoja de balance se achique´", advirtió.
¿VOLATILIDAD EN EL MERCADO?
Si la Fed sale a vender los bonos del Tesoro que tiene en cartera, implicaría una fuerza alcista aún mayor en las tasas de interés del mercado y un argumento de política monetaria contractiva adicional.
Los mercados de bonos del mundo podrían contagiarse de un contexto de mayores bajas en el mercado de bonos del Tesoro americano.
Por otro lado, las acciones también podrían sufrir un proceso de contagio derivado de la mayor volatilidad en el mercado de bonos, provocado por las ventas de la Reserva Federal en medio del proceso de Quantitative Tightening.
Pedro Siaba Serrate, estratega de Portfolio Personal Inversiones (PPI), considera que el QT podría ser un riesgo para los mercados en función de la magnitud y del apuro con el que la Reserva Federal tome la decisión.
El estratega de PPI entiende que la clave para este año va a ser la inflación y el ritmo que tome la misma condicionará el accionar de la Fed.
El último dato de inflación, cabe recordar, mostró que la suba de precios alcanzó el 7% en 2021, siendo la mayor alza anual desde 1982.
"Con el destierro de la palabra transitoriedad y un ritmo inflacionario récord en décadas, la Fed quedó en una posición más incómoda y cualquier cambio brusco golpeará de sobremanera a la deuda emergente", advirtió Siaba Serrate.
Por su parte, Gustavo Domínguez, CIO de Adcap Grupo Financiero y co-fundador de Banza, marcó que los mercados odian la política monetaria restrictiva.
"La Reserva Federal ha dado un volantazo importante, y los mercados de futuros han pasado de esperar dos subas de tasa en julio y en noviembre y diciembre, a esperar tres. Estas se darían en marzo, en junio, en septiembre", dijo.
Además, el CIO de Adcap Grupo Financiero remarcó: "Las minutas de la reunión de la Reserva Federal del miércoles pasado demostraron que la Fed no solamente están de acuerdo en las tres subas de tasas en 2022, sino que algunos comenzaron a hablar que una vez que haya finalizado la reducción de compras de bonos, que termina en marzo en lugar de junio, la Fed debería reducir la dimensión de su balance, y eso claramente es una política monetaria restrictiva".
CUIDANDO EL EFECTO RIQUEZA
El escollo más importante que enfrenta la Fed a la hora de corregir su política monetaria y atacar la inflación es el impacto negativo que la misma pueda generar en la economía y en la sociedad.
La gran mayoría de los americanos invierte en el mercado por lo que si se llega a dar un escenario de mayor volatilidad y caen los activos financieros se da el proceso que se conoce como "efecto riqueza negativo".
Esto implica que, al caer el precio de los bonos y las acciones, los americanos ven una merma en su patrimonio y por lo tanto, se sentirán menos ricos.
Esa sensación de menor riqueza impacta en su grado de confianza y en su seguridad a la hora de consumir, la cual es la base del crecimiento económico americano.
Por lo tanto, si se da un efecto riqueza negativo derivado de una mayor volatilidad en el mercado (provocado por una Fed más hawkish), el impacto en el nivel de la economía podría no ser el deseado por la Reserva Federal.
Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS, considera que la Fed no va a evitar generar volatilidad en los activos financieros ya que terminaría golpeando la dinámica macroeconómica de EE.UU.
"Gran parte de la población de EE.UU. tiene ahorros en activos financieros, y un golpe a la bolsa es un golpe al consumo, que ralentizaría la actividad económica. Además, creemos que el muy elevado nivel de endeudamiento de EE.UU. lleva a que tal vez demoren algo en reducir la inflación, dado que una inflación un poco más elevada que el objetivo de 2% podría incluso ayudarlos a licuar esa deuda", dijo el economista de Grupo SBS.
Hacia adelante, Franco estima que la Fed seguirá con su postura contractiva, aunque con cautela, vigilando la reacción del mercado.
"Los rendimientos de los treasuries fueron avanzando a medida que percibieron una Fed más hawkish. Esto que representa un costo de endeudamiento mayor para la economía en su conjunto a la vez que implica tasas de descuento mayores para los activos financieros. Creemos que la Fed va a manejar el paso a una política monetaria más hawkish del modo más ordenado posible, intentando evitar sobresaltos en los mercados", estimó Franco.
IMPACTO EN ARGENTINA
Un escenario de mayor volatilidad en el mercado de renta fija global naturalmente tiene un impacto negativo en los activos locales.
Sin embargo, analistas creen que el riesgo país elevado por encima de los 1800 puntos y con drivers locales muy fuertes, terminan de alguna manera blindando a la Argentina de esos riesgos financieros globales.
En otras palabras, las cuestiones globales no dejan de impactar en Argentina, aunque ponderan mucho más los factores domésticos para proyectar el futuro de los bonos y acciones argentinos.
En referencia al impacto local, Siaba Serrate entiende que un golpe brusco de timón (si la inflación en EE.UU. se dispara) también podría tener consecuencias en la deuda argentina.
Sin embargo, más que por el lado financiero (mayor tasa de interés internacional), el estratega de PPI advierte que el ámbito comercial (precio menor de commodities) sería más gravitante dado el contexto actual de reservas netas.
A su vez, remarca que la dinámica de las negociaciones con el FMI luce como la variable clave para los activos locales.
"La realidad es que para los próximos meses la evolución de las negociaciones con el FMI parece más importantes para los bonos, que el clima emergente general. Vale destacar que el aumento de la probabilidad de incurrir en atrasos con el FMI (en caso de no llegar a un acuerdo antes de marzo) implica un escenario más complicado para la deuda privada", dijo Siaba Serrate.
Por su parte, Gustavo Domínguez alerta que, con suba de tasas, todos los bonos en mercados emergentes van a sufrir, y Argentina no será la excepción.
"Argentina tiene catalizadores independientes si se logra un acuerdo con el FMI, pero ahora bien, en un contexto de suba de tasas en dólares, el techo de la recuperación será más bajo, y la demanda de activos emergentes en general va a mejorar menos que lo que hubiera sido si la inflación en Estados Unidos y las tasas no hubieran subido como lo están haciendo", remarcó.
Finalmente, Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS, considera que si bien el contexto global luce adverso los activos locales están expuestos a otras variables, más bien domésticas.
"Los bonos globales locales juegan otro partido, con los inversores más enfocados en la corrección de desequilibrios macro a la que apuntaría un acuerdo con el FMI. No obstante, en el caso que la política monetaria de la Fed sea mucho más hawkish que lo priceado, los precios de los commodities podrían caer, y eso si afectaría más la capacidad argentina de generar dólares y acumulación de reservas", advirtió.